雖然目前我國(guó)的存款準(zhǔn)備金率已是自1985年央行將法定存款準(zhǔn)備金率統(tǒng)一調(diào)整為百分之十之后，二十二年來(lái)的新高，但這并不意味著已經(jīng)達(dá)到了上調(diào)的極限。

　　1月16日，央行打出進(jìn)入2008年以來(lái)從緊貨幣政策第一拳,決定將從2008年1月25日起，上調(diào)存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。至此，存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率升至15%，創(chuàng)出二十二年來(lái)新高(相關(guān)報(bào)道見(jiàn)昨日本報(bào))。

　　當(dāng)然，為有效實(shí)施從緊的貨幣政策，未來(lái)人民幣的升值和匯率形成機(jī)制改革進(jìn)程還應(yīng)適度加快,并和利率調(diào)整相結(jié)合。由于貨幣政策的實(shí)行需要一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，央行還必須兼顧結(jié)構(gòu)的調(diào)整，制定一個(gè)適合實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)的貨幣供應(yīng)和貸款規(guī)模的參照系，運(yùn)用多種政策工具予以對(duì)沖與調(diào)控。

　　準(zhǔn)備金率仍有上調(diào)空間

　　事實(shí)上，央行的貨幣政策工具無(wú)非包括兩種:數(shù)量手段(存款準(zhǔn)備金等)和價(jià)格手段(利率、匯率等)。如何抉擇，不是機(jī)械地照本宣科，而是各種操作技術(shù)和政策工具的綜合運(yùn)用。

　　例如本次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，首先是基于近期到期央票數(shù)額較多、從而向市場(chǎng)釋放了大量流動(dòng)性的現(xiàn)狀。而且，金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性過(guò)剩將對(duì)物價(jià)漲幅帶來(lái)較大壓力。因此央行此番選擇數(shù)量手段比價(jià)格手段更有效，因?yàn)閿?shù)量手段的政策傳導(dǎo)機(jī)制短，調(diào)控更易到位。

　　在數(shù)量手段方面，除存款準(zhǔn)備金率之外，我們有理由相信去年已被多次使用的公開(kāi)市場(chǎng)操作、向商業(yè)銀行發(fā)行具有“懲罰”意義的央行票據(jù)等貨幣政策工具仍將在今年被頻繁使用，它們的目的只有一個(gè)———把在商業(yè)銀行系統(tǒng)流動(dòng)的資金回收到央行，減少市場(chǎng)上的貨幣供應(yīng)量。

　　雖然目前我國(guó)的存款準(zhǔn)備金率已是自1985年央行將法定存款準(zhǔn)備金率統(tǒng)一調(diào)整為百分之十后，二十二年來(lái)的新高，但這并不意味著已經(jīng)達(dá)到了上調(diào)的極限。因?yàn)樵诋?dāng)前商業(yè)銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)30%以上，銀行定活期加權(quán)平均利息減準(zhǔn)備金利率1.89%后的微小利差占銀行利潤(rùn)之比并不高的情況下，此次上調(diào)對(duì)銀行的沖擊并不大。何況，數(shù)量手段中的特別國(guó)債，央行票據(jù)和特種存款的對(duì)沖交易，近來(lái)更多的是采用了體現(xiàn)市場(chǎng)資金供求的利率，可以部分抵銷(xiāo)調(diào)整準(zhǔn)備金率對(duì)銀行的負(fù)面效應(yīng)。由是觀之，央行在今年數(shù)量手段品種的選擇上，適當(dāng)掌控好可流通的對(duì)沖工具比例意義重大。

　　加息調(diào)控又入視野

　　同樣，未來(lái)加息的可能性應(yīng)進(jìn)入視野。至于加息時(shí)機(jī)，如果從鼓勵(lì)發(fā)展直接融資、減少銀行風(fēng)險(xiǎn)、防止熱錢(qián)加快流入等因素出發(fā)，利率不能升得太快；但若從防止通脹預(yù)期的加強(qiáng)、遏制投資增長(zhǎng)過(guò)快等方面考慮，利率又不能升得太慢。其實(shí)，往往是市場(chǎng)上國(guó)際、國(guó)內(nèi)多變量因素決定了央行在一定時(shí)點(diǎn)上選擇何種政策工具，在時(shí)間序列上如何進(jìn)行多種搭配與組合。

　　在價(jià)格手段方面，去年央行雖然連續(xù)六次提高存款利率，但是每次的加幅太小，追不上消費(fèi)物價(jià)指數(shù)上升的幅度，在實(shí)際負(fù)利率的環(huán)境下，大量資金不斷離開(kāi)銀行體系，投入資本市場(chǎng)，形成泡沫，反過(guò)來(lái)又倒逼央行采取更嚴(yán)厲的調(diào)控手段。因此，在從緊的貨幣政策背景下，央行大可不必因擔(dān)心利率調(diào)升影響企業(yè)的投資意欲而對(duì)利率的升幅過(guò)于保守。

　　在利率調(diào)控上，一定要看到維持居民存款正利率，是穩(wěn)定物價(jià)預(yù)期、穩(wěn)定市場(chǎng)運(yùn)行最基本的要求。因此，央行應(yīng)正確把握物價(jià)預(yù)期，在我國(guó)目前銀行利差正處于二十多年以來(lái)最高點(diǎn)的時(shí)期，擇機(jī)縮小利差，相應(yīng)提高利率，維持正利率。另一方面，推高貨幣市場(chǎng)利率，有助于緊縮銀行信用和資產(chǎn)規(guī)模，從而緊縮企業(yè)資金來(lái)源中非信貸的渠道。這同樣有利于確保從緊貨幣政策目標(biāo)的實(shí)施。否則的話(huà)，僅僅在限制貸款規(guī)模上下工夫，結(jié)果可能差強(qiáng)人意。

　　關(guān)于匯率政策，央行堅(jiān)持人民幣漸進(jìn)升值的政策在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)是正確的。但是，在我國(guó)外匯儲(chǔ)備已經(jīng)創(chuàng)下1.53萬(wàn)億美元的新高，在貿(mào)易順差居高不下、美元持續(xù)貶值、外資持續(xù)流入、流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題短期內(nèi)難以解決的情況下，如果人民幣升值幅度太小，會(huì)使外資對(duì)人民幣持續(xù)升值的預(yù)期揮之不去；結(jié)果是熱錢(qián)繼續(xù)流入，資產(chǎn)價(jià)格繼續(xù)膨脹，因此未來(lái)的升值速度應(yīng)當(dāng)適度加快。當(dāng)然，人民幣升值也不可一步大幅跳升，原因如筆者此前多次重申，將會(huì)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)較大傷害，并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大面積滑坡。通過(guò)上述分析可見(jiàn)，利率工具和匯率工具的單獨(dú)使用，都不足以實(shí)現(xiàn)從緊貨幣政策的目標(biāo)，兩者必須有機(jī)結(jié)合。

　　此外，為充分落實(shí)有效的從緊貨幣政策，還當(dāng)重視貨幣政策和財(cái)政政策的協(xié)調(diào)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前正處于快速轉(zhuǎn)型期，難免會(huì)出現(xiàn)“市場(chǎng)失靈”問(wèn)題，要使從緊的貨幣政策實(shí)施到位，應(yīng)該在貨幣政策調(diào)整的同時(shí)，出臺(tái)與之配套的穩(wěn)健的財(cái)政政策，重視財(cái)政政策在轉(zhuǎn)移支付、縮小貧富差距等方面作用的發(fā)揮。只有這樣，才能實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展以及宏觀經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的目標(biāo)。(郭田勇 孫軼東 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)銀行業(yè)研究中心）