全國人大常委會前副委員長成思危先生在接受采訪時(shí)指出，今年第一季從銀行信貸轉(zhuǎn)到投資領(lǐng)域的資金約有2.4萬億元，其中部分流入了股市和樓市(據(jù)《上海證券報(bào)報(bào)道》)。國務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀經(jīng)濟(jì)部副部長魏加寧則給出了具體數(shù)字，表示有20%左右的信貸資金流入了股市，30%左右的信貸資金流入了票據(jù)市場，以今年前五個(gè)月5.8萬億的貸款規(guī)模來計(jì)算，即約1.16萬億的信貸資金流入到了股市上。

　　有人認(rèn)為市場資金量如此之大，通脹又暫時(shí)不會發(fā)生，中國資本市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇上升的大好時(shí)光。這種說法看上去有些一葉障目。

　　截至2007年的上一輪全球經(jīng)濟(jì)周期形成了資本市場與實(shí)體經(jīng)濟(jì)分離的特殊局面，寬松的貨幣政策可能導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上升，大宗商品價(jià)格上升，而工業(yè)品價(jià)格保持在低位；實(shí)體經(jīng)濟(jì)毫無長進(jìn)，而資本市場一片火爆。筆者此處所指的資本市場，泛指投資一年以上的市場。

　　有三個(gè)典型案例可以證明這一點(diǎn)。

　　從2002年到2005年，由于新興國家通過出口獲得大量美元，導(dǎo)致美國長期國債利率處于異乎尋常的低位，甚至比短期債券更低。這些國家對于美國國債有無止境的需求———根據(jù)美國財(cái)政部數(shù)據(jù)，從2000到2005年，美國國債的海外持有量增長了一倍，至2.03萬億美元———因此，美聯(lián)儲前主席格林斯潘表示，不管實(shí)體經(jīng)濟(jì)如何，只要美元如此泛濫，資產(chǎn)泡沫一定會存在。最后次貸危機(jī)破裂，環(huán)球一同墜入貨幣地獄。

　　日本同樣如此。上世紀(jì)90年代日本經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后，政府實(shí)行寬松貨幣政策，到1996年，日美間長期利率的利差擴(kuò)大到5%。由于日元是國際流通貨幣，日元寬松的結(jié)果是投資者借日元投資其他高息貨幣，形成了一條完整的貨幣套利投機(jī)鏈條。這對日本實(shí)體經(jīng)濟(jì)沒有任何好處，日本的寬松貨幣政策同樣無法挽救經(jīng)濟(jì)，即便日本央行把利率降為零，結(jié)果也只是促使日元投機(jī)交易更加火爆。貨幣政策之所以失效，本質(zhì)在于它只是增加了貨幣的供給，卻不能增加企業(yè)的貨幣需求。日本央行痛陳，“當(dāng)日本面臨各種結(jié)構(gòu)性問題時(shí)，單靠貨幣寬松政策是很難讓日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的”。

　　中國情況如何呢？在1993年，中國曾經(jīng)出現(xiàn)過美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家麥金農(nóng)所稱的“中國之謎”，即“在財(cái)政收入下降的同時(shí)保持價(jià)格穩(wěn)定與高金融增長”，大量超額貨幣供給與低物價(jià)水平并存，貨幣莫名其妙地“消失”了。2009年，“中國之謎”重新上演。

　　貨幣怎么可能消失呢？貨幣有三條轉(zhuǎn)化途徑，不是注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，就是對國企、國有控股大型商業(yè)銀行進(jìn)行了隱性的補(bǔ)貼，或者是注入了資本市場。由于人民幣不是國際流通貨幣，因此，從2008年年底開始實(shí)行的寬松貨幣政策部分轉(zhuǎn)為國企的顯性或者隱性補(bǔ)貼，大部分轉(zhuǎn)入股市與樓市，導(dǎo)致A股市場溢價(jià)遠(yuǎn)高于H股市場。

　　在國內(nèi)，一個(gè)稍小的泡沫正在取代全球金融危機(jī)之前的大泡沫，誰也無法確知這個(gè)泡沫究竟有多大。但有一點(diǎn)可以肯定，此輪經(jīng)濟(jì)增長不是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的盛宴，而是資本市場狂歡節(jié)的序曲。在資本市場狂歡之后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)如果無法跟上，一場新的危機(jī)，不管叫次貸危機(jī)還是大宗商品危機(jī)，很可能爆發(fā)。(葉檀 上海 財(cái)經(jīng)評論人）