8月29日，隨著特別國(guó)債(一期)6000億元的發(fā)行，社會(huì)各界密切關(guān)注的財(cái)政發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買外匯措施終于開始正式實(shí)施了。9月10日，財(cái)政部再次發(fā)出通知，宣布2000億元特別國(guó)債將通過(guò)全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)向社會(huì)公開發(fā)行。

　　那么，財(cái)政發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買外匯政策，對(duì)于緩解我國(guó)當(dāng)前面臨的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題和改善宏觀調(diào)控將會(huì)有什么意義？又會(huì)對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)運(yùn)行產(chǎn)生何種影響？

　　2000億國(guó)債發(fā)行對(duì)貨幣市場(chǎng)影響不大

　　從財(cái)政部發(fā)行15500億元特別國(guó)債的整體操作方案看，將采取分批次、分對(duì)象的發(fā)行方式：在發(fā)行次數(shù)上，采取分批次的方式發(fā)行；在發(fā)行對(duì)象上，采取向境內(nèi)商業(yè)銀行和向市場(chǎng)直接發(fā)行相結(jié)合的方式。

　　對(duì)此，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融所副所長(zhǎng)王國(guó)剛10日在接受新華社記者專訪時(shí)表示，特別國(guó)債按照市場(chǎng)原則發(fā)行，既維護(hù)了金融市場(chǎng)平穩(wěn)，又防范了特別國(guó)債投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　他認(rèn)為，在發(fā)行方式上，分批次、分對(duì)象發(fā)行特別國(guó)債，可以在不急劇回收流動(dòng)性的前提下，有效緩解流動(dòng)性偏多。而從理論上講，直接向市場(chǎng)公開發(fā)行特別國(guó)債，回收流動(dòng)性的效應(yīng)相當(dāng)于提高存款準(zhǔn)備金率。如果按照發(fā)行2000億元特別國(guó)債的規(guī)模測(cè)算，對(duì)市場(chǎng)資金的凍結(jié)程度，相當(dāng)于提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。綜合考慮當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性偏多的狀況，提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，不會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)帶來(lái)大的影響。

　　此外，他指出，與面向市場(chǎng)發(fā)行特別國(guó)債，直接回收流動(dòng)性相比，采取向境內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)行的方式，雖然在發(fā)行環(huán)節(jié)是中性操作，但增加了貨幣政策操作工具，人民銀行通過(guò)靈活運(yùn)用特別國(guó)債工具，也可以間接回收市場(chǎng)流動(dòng)性。

　　以CPI高低評(píng)價(jià)特別國(guó)債發(fā)行利率并不合理

　　按照特別國(guó)債的發(fā)行方案，特別國(guó)債的票面利率根據(jù)市場(chǎng)情況靈活決定。根據(jù)這個(gè)原則，特別國(guó)債利率以二級(jí)市場(chǎng)相同期限國(guó)債平均收益率為基礎(chǔ)確定，從第一期6000億元特別國(guó)債的發(fā)行利率水平來(lái)看，10年期特別國(guó)債的利率為4.3%，與二級(jí)市場(chǎng)10年期國(guó)債平均收益率基本保持一致。對(duì)此，王國(guó)剛認(rèn)為，國(guó)債價(jià)格相對(duì)公平合理。

　　王國(guó)剛說(shuō)，按照市場(chǎng)規(guī)律，特別國(guó)債價(jià)格在二級(jí)市場(chǎng)隨市場(chǎng)波動(dòng)，屬于正常的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。一般來(lái)說(shuō)，債券價(jià)格的波動(dòng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的客觀屬性。特別國(guó)債進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)流通后，與其他債券品種相同，交易價(jià)格也將隨著市場(chǎng)變化而波動(dòng)，這種波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期、市場(chǎng)利率水平等要素密切相關(guān)，是一種正常的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。在目前人民銀行頻繁加息的情況下，特別國(guó)債交易暫時(shí)可能出現(xiàn)“貶值”的可能，但從利率的長(zhǎng)期走勢(shì)看，利率將隨著經(jīng)濟(jì)周期的變化而變化，當(dāng)利率下行時(shí)，持有特別國(guó)債將出現(xiàn)“升值”的現(xiàn)象。

　　此外，他強(qiáng)調(diào)，不能簡(jiǎn)單以CPI高低評(píng)價(jià)特別國(guó)債發(fā)行利率是否合理。從理論上說(shuō)，二級(jí)市場(chǎng)10年期國(guó)債加權(quán)平均收益率，是在綜合考慮了10年內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、債券市場(chǎng)狀況、國(guó)債收益水平、CPI長(zhǎng)期走勢(shì)等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，加權(quán)計(jì)算出的一個(gè)平均值，是一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定和客觀的數(shù)據(jù)。而某一時(shí)期的CPI只是一個(gè)短期和暫時(shí)的數(shù)據(jù)，雖然目前已超過(guò)5%，但這項(xiàng)指標(biāo)將隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化而波動(dòng)，幾年后或許持續(xù)走低。因此，不能簡(jiǎn)單以CPI高低評(píng)價(jià)特別國(guó)債發(fā)行利率是否合理。

　　在特別國(guó)債的投資風(fēng)險(xiǎn)上，王國(guó)剛認(rèn)為，特別國(guó)債與普通國(guó)債相同，不存在特殊的投資風(fēng)險(xiǎn)。特別國(guó)債采取市場(chǎng)化的方式發(fā)行，投資者自愿購(gòu)買，不是國(guó)家實(shí)施債權(quán)轉(zhuǎn)移。從向境內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)行看，人民銀行持有特別國(guó)債后，在釋放國(guó)債時(shí)，將通過(guò)市場(chǎng)化方式在二級(jí)市場(chǎng)出售；從直接向社會(huì)發(fā)行看，社會(huì)投資者將通過(guò)市場(chǎng)化的方式購(gòu)買。兩種發(fā)行方式都由投資者根據(jù)對(duì)投資品種的判斷，按照市場(chǎng)原則自愿購(gòu)買，不存在國(guó)家實(shí)施債權(quán)轉(zhuǎn)移，分?jǐn)偝杀镜膯?wèn)題。

　　此外，他強(qiáng)調(diào)，特別國(guó)債與外匯使用沒(méi)有必然聯(lián)系，流通后與普通國(guó)債沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別，投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。財(cái)政發(fā)行特別國(guó)債，只是為了籌集人民幣購(gòu)買外匯，特別國(guó)債本身與外匯使用沒(méi)有必然的聯(lián)系，特別國(guó)債進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)流通后，與普通國(guó)債沒(méi)有本質(zhì)的區(qū)別。也就是說(shuō)，特別國(guó)債和普通國(guó)債相同，都是政府憑借國(guó)家信用發(fā)行的政府債券，相對(duì)其他債券品種而言，在債券市場(chǎng)上屬于“金邊債券”，投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。

　　購(gòu)匯注資投資公司可提高外匯資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收益

　　財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買的外匯將作為中國(guó)投資有限責(zé)任公司的資本金。財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所所長(zhǎng)賈康在接受采訪時(shí)說(shuō)，從外匯收益看，此舉可以提高外匯資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)收益，能夠覆蓋特別國(guó)債利息支出。

　　他分析說(shuō)，中國(guó)投資有限責(zé)任公司經(jīng)營(yíng)外匯資產(chǎn)的過(guò)程中，主要面臨兩方面的風(fēng)險(xiǎn)和壓力：一是在人民幣升值的情況下，外匯資產(chǎn)存在匯率風(fēng)險(xiǎn)；二是投資公司經(jīng)營(yíng)的外匯是發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買的，需要償還特別國(guó)債的利息支出。

　　從匯率風(fēng)險(xiǎn)看，在當(dāng)前人民幣升值的特殊時(shí)期，需要客觀看待外匯資產(chǎn)縮水問(wèn)題。賈康認(rèn)為，通常來(lái)說(shuō)，一個(gè)國(guó)家的貨幣幣值會(huì)受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、貨幣政策、匯率政策等多項(xiàng)因素的影響。在國(guó)際經(jīng)濟(jì)交往中，不同國(guó)家貨幣之間的匯率也會(huì)受到市場(chǎng)因素的影響，總是處于不斷的上下波動(dòng)之中。因此，外匯資產(chǎn)在以不同的貨幣計(jì)價(jià)時(shí)，也經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)升值或縮水的現(xiàn)象。客觀來(lái)說(shuō)，這通常只是一種貨幣計(jì)量的結(jié)果，并不一定完全表明真實(shí)的購(gòu)買力受到影響。

　　目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于前所未有的高速增長(zhǎng)階段。在這一階段，人民幣將在一定時(shí)期保持持續(xù)升值的趨勢(shì)。由于外匯資產(chǎn)主要以美元計(jì)價(jià)，在折算成人民幣后，就會(huì)出現(xiàn)所謂的資產(chǎn)縮水的匯率風(fēng)險(xiǎn)。不管是外匯儲(chǔ)備還是今后投資公司運(yùn)營(yíng)的外匯資產(chǎn)，都會(huì)面對(duì)這一問(wèn)題。但是，今后隨著人民幣匯率形成機(jī)制的逐步改革和完善，人民幣匯率的市場(chǎng)化程度進(jìn)一步提高，某一時(shí)期有可能出現(xiàn)貶值的情況，這樣外匯儲(chǔ)備又會(huì)在賬面上表現(xiàn)出資產(chǎn)升值。

　　從經(jīng)營(yíng)收益看，投資公司積極經(jīng)營(yíng)外匯資產(chǎn)，可以提高外匯資產(chǎn)的收益水平。賈康說(shuō)，根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的有關(guān)規(guī)定，由于外匯儲(chǔ)備是用于國(guó)際支付和外匯市場(chǎng)干預(yù)，必須保證外匯儲(chǔ)備的安全和隨時(shí)可以動(dòng)用，在管理外匯時(shí)，首先堅(jiān)持安全性和流動(dòng)性的原則，在此基礎(chǔ)上保證一定的盈利水平。因此，這部分外匯資金主要投資風(fēng)險(xiǎn)低、流動(dòng)性強(qiáng)、收益率較低的資產(chǎn)。

　　運(yùn)用財(cái)政發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買的外匯資金，作為即將成立的投資公司資本金，盈利性目標(biāo)將成為投資公司的首要目標(biāo)，安全性和流動(dòng)性退居其次，從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，這種經(jīng)營(yíng)模式將有效提高外匯資產(chǎn)的收益水平。

　　從利息支付看，投資公司的外匯經(jīng)營(yíng)收益，可以覆蓋特別國(guó)債的利息支出。賈康指出，從新加坡、韓國(guó)等類似外匯投資公司的經(jīng)營(yíng)狀況看，這種積極的投資模式，平均收益水平為8%-12%。從我國(guó)外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)收益來(lái)看，外匯儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)管理部門采取了多種投資組合，實(shí)現(xiàn)了較高的收益水平，高于特別國(guó)債4.3%發(fā)行利率。與外匯儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)相比，投資公司經(jīng)營(yíng)收益更高，完全可以覆蓋特別國(guó)債的利息支出。

　　發(fā)行特別國(guó)債是宏觀調(diào)控的豐富和創(chuàng)新

　　目前，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)勢(shì)頭。

　　與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一些結(jié)構(gòu)性問(wèn)題仍比較突出，特別是國(guó)際收支持續(xù)“雙順差”，外匯儲(chǔ)備大幅增加，雖然人民銀行采取多種措施進(jìn)行對(duì)沖，但流動(dòng)性偏多的局面沒(méi)有得到根本改觀，并出現(xiàn)了一定的通貨膨脹壓力。因此，積極研究創(chuàng)新緩解流動(dòng)性偏多的調(diào)控措施，已成為當(dāng)前宏觀調(diào)控的必然要求。

　　賈康說(shuō)，實(shí)施財(cái)政發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買外匯措施，就是有關(guān)部門針對(duì)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)面臨的突出矛盾，精心設(shè)計(jì)的一項(xiàng)“一箭多雕”的宏觀調(diào)控政策。實(shí)施這項(xiàng)政策，既可以緩解流動(dòng)性偏多，抑制通貨膨脹；促進(jìn)財(cái)政貨幣政策協(xié)調(diào)配合，加強(qiáng)改善宏觀調(diào)控；又可以減少外匯儲(chǔ)備規(guī)模，減輕人民幣升值壓力。

　　他表示，從宏觀調(diào)控看，發(fā)行特別國(guó)債可以緩解流動(dòng)性，加強(qiáng)改善宏觀調(diào)控，是對(duì)當(dāng)前宏觀調(diào)控的一次豐富和創(chuàng)新。

　　從理論上講，直接向市場(chǎng)公開發(fā)行特別國(guó)債，回收流動(dòng)性的效應(yīng)相當(dāng)于提高存款準(zhǔn)備金率。如果按照發(fā)行2000億元特別國(guó)債的規(guī)模測(cè)算，對(duì)市場(chǎng)資金的凍結(jié)程度，相當(dāng)于提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。綜合考慮當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性偏多的狀況，提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，不會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)帶來(lái)大的影響。

　　2000億元

　　10日，財(cái)政部宣布，2000億元特別國(guó)債將通過(guò)全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)向社會(huì)公開發(fā)行。