●由于世界石油存量趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)取決于美國(guó)，雖然考慮到大宗商品價(jià)格調(diào)整的階段性和結(jié)構(gòu)性，中國(guó)企業(yè)利潤(rùn)的最低點(diǎn)應(yīng)該位于中國(guó)PPI頂點(diǎn)和美國(guó)PPI頂點(diǎn)之間，相比之下更靠近美國(guó)PPI頂點(diǎn)這一時(shí)間點(diǎn)。因此，只有美國(guó)PPI見頂才意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)真正達(dá)到底部，中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的底部還有一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程。

　　●基于我們對(duì)美元不會(huì)反轉(zhuǎn)和美國(guó)通脹上升的判斷，我們認(rèn)為短期美元回流的可能性不大。當(dāng)前國(guó)際資本自然追逐的就是經(jīng)濟(jì)發(fā)展尚有較大動(dòng)力的包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)國(guó)家與需求未有回落的稀缺類大宗資源。

　　●通脹是連接中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與證券市場(chǎng)的核心點(diǎn)。中國(guó)PPI回落后可能出現(xiàn)一個(gè)經(jīng)濟(jì)或者市場(chǎng)低點(diǎn)，那實(shí)際上也是一個(gè)階段性的低點(diǎn)，一個(gè)中級(jí)反彈的低點(diǎn)，而市場(chǎng)的真正底部可能還會(huì)等待利潤(rùn)回落后新的中周期的開始，第一個(gè)低點(diǎn)出現(xiàn)的時(shí)間可能在今年第四季度之后。

　　以美國(guó)為領(lǐng)頭羊的全球經(jīng)濟(jì)從2004年開始步入了長(zhǎng)波衰退期，在新興股票市場(chǎng)經(jīng)歷了短暫瘋狂后，多重因素刺破了全球股票市場(chǎng)的泡沫。2007年下半年起全球股票市場(chǎng)的疲軟下跌，使得資金急迫尋找其它投資渠道。我們通過(guò)觀察其它投資品的變化來(lái)對(duì)股票市場(chǎng)進(jìn)行判斷，并以歷史和辨正的眼光來(lái)看A股市場(chǎng)在各類資產(chǎn)中處于一個(gè)什么樣的位置。另外，就A股市場(chǎng)而言，其趨勢(shì)判斷已經(jīng)不完全是一個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)問題，同時(shí)也是世界經(jīng)濟(jì)問題，所以這是我們國(guó)際化博弈思路的一種延續(xù)。

　　一、國(guó)際化博弈中的實(shí)體經(jīng)濟(jì)與證券市場(chǎng)

　　A股市場(chǎng)在美元信用危機(jī)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩背景下出現(xiàn)了深幅調(diào)整，而沿著2008年中國(guó)資本市場(chǎng)系于美國(guó)的邏輯，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)和美國(guó)經(jīng)濟(jì)都將步入深入調(diào)整階段背景下，我們探討A股市場(chǎng)將如何演繹。

　　1、通脹是聯(lián)結(jié)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與證券市場(chǎng)的核心點(diǎn)

　　價(jià)格一向都被視為引致供給、需求變動(dòng)的平衡器，但價(jià)格與供給、需求之間并非簡(jiǎn)單的因果關(guān)系。供大于求所帶動(dòng)的價(jià)格下降，在一定階段之內(nèi)就會(huì)促進(jìn)原有的需求增長(zhǎng)，而一旦需求擴(kuò)張大幅超越供給增長(zhǎng)，價(jià)格不斷上升的同時(shí)也意味著需求減弱的拐點(diǎn)就會(huì)出現(xiàn)。不過(guò)這種臨界點(diǎn)的預(yù)測(cè)由于供給、需求方集中度的差異，往往使得各個(gè)行業(yè)包括宏觀經(jīng)濟(jì)自身都會(huì)呈現(xiàn)較大分化，相信這也是在通脹大幅上升背景下資本市場(chǎng)之所以表現(xiàn)較弱的原因。

　　基于中國(guó)和美國(guó)通脹博弈的過(guò)程將決定中國(guó)經(jīng)濟(jì)的底部，同時(shí)這也決定了中國(guó)虛擬經(jīng)濟(jì)的底部所在，我們實(shí)際上已經(jīng)將探討中國(guó)虛擬經(jīng)濟(jì)演繹的關(guān)鍵因素集中于以PPI上升為代表的價(jià)格現(xiàn)象，畢竟這種上升的趨勢(shì)性內(nèi)在就是代表了實(shí)體經(jīng)濟(jì)中尤其是工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)狀況。實(shí)際上，我們一貫把中國(guó)當(dāng)前的狀況類比于1970年代長(zhǎng)波衰退中作為追趕型經(jīng)濟(jì)體的日本。在那個(gè)時(shí)候，日本證券市場(chǎng)的演繹過(guò)程基本上遵循了我們的全球通脹博弈影響日本制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，從而影響貿(mào)易順差，進(jìn)而影響本幣升值和資本流動(dòng)的邏輯過(guò)程來(lái)進(jìn)行，證券市場(chǎng)的走勢(shì)理所當(dāng)然是由這一過(guò)程決定的。所以決定證券市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的決定性因素在當(dāng)前的中國(guó)也演化為通貨膨脹，特別是PPI。

　　2、日本上世紀(jì)70年代初的通脹演繹與證券市場(chǎng)底部

　　日元從1971年開始升值一直到石油危機(jī)之前，日元升值和通貨膨脹并存趨勢(shì)非常明顯，同時(shí)日本的PPI漲幅在通脹情況下依然能夠保持在低位徘徊。但是石油危機(jī)使日本經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了階段性貿(mào)易逆差過(guò)程的轉(zhuǎn)變，其內(nèi)在動(dòng)因在于能源危機(jī)帶來(lái)的世界大宗商品價(jià)格暴發(fā)式上漲推升了原材料價(jià)格。具體表現(xiàn)為日本PPI快速上升超過(guò)主導(dǎo)國(guó)家，不僅抵消了日元升值帶來(lái)的本幣購(gòu)買力上升，同時(shí)由于日本當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)于美國(guó)更多的依賴于原材料加工，原油價(jià)格上漲使得日本后續(xù)階段成本推動(dòng)的通脹壓力要大于美國(guó)。由這種機(jī)制所導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)回落機(jī)制自然在證券市場(chǎng)帶來(lái)明顯的下跌。而隨后的問題是，當(dāng)通脹回落的時(shí)候，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的探底過(guò)程和預(yù)期改善自然對(duì)證券市場(chǎng)的底部形成起到了決定性作用。

　　比較美國(guó)PPI、日本PPI以及日經(jīng)225指數(shù)在1973年石油危機(jī)暴發(fā)時(shí)的趨勢(shì)，日本此輪PPI上升趨勢(shì)的最高點(diǎn)是在1974年2月份，美國(guó)PPI上升的最高點(diǎn)是在1974年11月份，而日經(jīng)225指數(shù)出現(xiàn)的最低點(diǎn)則是在1974年的10月份，另外在1975年9月份則出現(xiàn)了另一個(gè)次低點(diǎn)。按照日本當(dāng)時(shí)公布的企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)，整體企業(yè)利潤(rùn)率在石油危機(jī)前后的最低點(diǎn)出現(xiàn)在1975年，那么，這種背景下的虛擬經(jīng)濟(jì)見底確實(shí)是有宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)支撐的，也就是所謂的通脹和利潤(rùn)變化是虛擬經(jīng)濟(jì)調(diào)整的決定因素。

　　3、中國(guó)與世界的通脹博弈決定A股市場(chǎng)底部

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整過(guò)程的演繹實(shí)際上與當(dāng)年的美國(guó)和日本之間的通脹博弈有著同樣的邏輯過(guò)程。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整與世界經(jīng)濟(jì)調(diào)整是不可分割的整體，伴隨著世界經(jīng)濟(jì)調(diào)整的重要一環(huán)——國(guó)內(nèi)要素價(jià)格被迫放開的深入，中國(guó)經(jīng)濟(jì)必將進(jìn)入深幅調(diào)整階段，這一階段的特征是以中國(guó)國(guó)內(nèi)PPI大幅上升為標(biāo)志。但是由于PPI構(gòu)成的上中下游產(chǎn)業(yè)價(jià)格調(diào)整的差異性，中國(guó)國(guó)內(nèi)PPI見頂卻并不意味著中國(guó)企業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，反而是上游價(jià)格下降導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)加速下滑的開始。由于世界石油存量趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)取決于美國(guó)，雖然考慮到大宗商品價(jià)格調(diào)整的階段性和結(jié)構(gòu)性，中國(guó)企業(yè)利潤(rùn)的最低點(diǎn)應(yīng)該位于中國(guó)PPI頂點(diǎn)和美國(guó)PPI頂點(diǎn)之間，相比之下更靠近美國(guó)PPI頂點(diǎn)這一時(shí)間點(diǎn)。因此，只有美國(guó)PPI見頂才意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)真正達(dá)到底部。這也是我們對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)調(diào)整機(jī)制的基本觀點(diǎn)。

　　我們有理由推斷，中國(guó)PPI蒞臨高點(diǎn)的時(shí)候并不意味著市場(chǎng)真正底部的來(lái)臨。這里面有兩個(gè)原因：其一、美國(guó)的PPI頂部可能意味著短期成本壓力的緩解，但此時(shí)實(shí)際上意味著中下游利潤(rùn)存在著一個(gè)迅速回落過(guò)程。其二、中國(guó)PPI頂部可能是對(duì)世界能源需求增量部分的回落，但這不足以構(gòu)成對(duì)能源價(jià)格最終回落的原因。所以當(dāng)中國(guó)通脹傳導(dǎo)使得美國(guó)通脹推升，從而美國(guó)不得不緊縮的時(shí)候，可能才是真正的全球通脹回落的開始。但是我們認(rèn)為，這種通脹回落只是經(jīng)濟(jì)見底的先行指標(biāo)，因?yàn)樵谕�脹回落之后將面臨需求緊縮和通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。所以利潤(rùn)的最終底部或者利潤(rùn)的最后滑落過(guò)程就將開始，從而由利潤(rùn)所決定的真正經(jīng)濟(jì)底部才會(huì)來(lái)臨。這一點(diǎn)反映在證券市場(chǎng)上的判斷是，中國(guó)PPI回落之后的市場(chǎng)低點(diǎn)將是一個(gè)中級(jí)反彈的低點(diǎn)，而市場(chǎng)真正底部可能還會(huì)等待利潤(rùn)回落后新的中周期的開始。

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