三問(wèn)：救市方案會(huì)成為“拐點(diǎn)”嗎？

　　中國(guó)社科院亞太經(jīng)濟(jì)研究所所長(zhǎng)張寧燕研究員認(rèn)為，目前下結(jié)論還為時(shí)尚早。美國(guó)金融危機(jī)“信息不明”，包括美國(guó)商業(yè)銀行的狀況以及危機(jī)最后的發(fā)展方向等，現(xiàn)在都難以預(yù)測(cè)，對(duì)美國(guó)金融危機(jī)發(fā)展趨勢(shì)的判斷還需等一等。

　　在中國(guó)社科院金融研究所研究員殷劍峰博士看來(lái)，當(dāng)前最突出的問(wèn)題是美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的虧損和披露并不透明。由于非公開(kāi)掛牌交易，次級(jí)按揭債券引發(fā)的虧損信息披露不透明，各金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)撥備的情況并不能完全反映實(shí)際的虧損狀況。“實(shí)際上有多少虧損，市場(chǎng)是不知道的。如果美國(guó)地產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步下跌，違約率進(jìn)一步上升，損失情況恐怕還要等更長(zhǎng)的時(shí)間才能清楚�！�

　　此外，美國(guó)的汽車(chē)貸款、信用卡貸款雖然沒(méi)有像地產(chǎn)貸款那樣有幾倍、幾十倍的杠桿放大效應(yīng)，但是其在各自領(lǐng)域的信用擴(kuò)張過(guò)程中甚至更不謹(jǐn)慎�！氨热绾芏嗝绹�(guó)學(xué)生在購(gòu)買(mǎi)汽車(chē)時(shí)不但不需要首付或很少的首付款，甚至還可以享受零利率。至于一個(gè)人持有多張不同銀行的信用卡肆意借債消費(fèi)甚至投資的現(xiàn)象更加司空見(jiàn)慣�！鄙虾５聟R投資集團(tuán)總裁薛加玉博士說(shuō)，在當(dāng)前這種經(jīng)濟(jì)背景下，這些領(lǐng)域的違約率將提高，會(huì)進(jìn)一步造成金融機(jī)構(gòu)的資本金損失，并引起更嚴(yán)重的信用和貨幣收縮。因此，這些領(lǐng)域的金融機(jī)構(gòu)，其未來(lái)趨勢(shì)也存在極大不確定性。

　　殷劍峰指出，救市計(jì)劃的推出，恰恰預(yù)示著美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的程度在加深，危機(jī)仍存在持續(xù)擴(kuò)散的可能。從計(jì)劃推出的背景看，大型投行的倒閉帶來(lái)的流動(dòng)性緊縮問(wèn)題，不僅影響了銀行間的信貸發(fā)放，同時(shí)，作為金融市場(chǎng)的重要中介，因倒閉帶來(lái)的功能缺失，加劇了實(shí)體部門(mén)的資金緊張狀況，從而加深美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的程度。從計(jì)劃推出的后果看，大規(guī)模的預(yù)算赤字將成為美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)沉重負(fù)擔(dān)，因規(guī)模劇增帶來(lái)的利息負(fù)擔(dān)也將成為美聯(lián)儲(chǔ)降息的一個(gè)動(dòng)因。總之，美國(guó)金融危機(jī)仍在繼續(xù)演化中，短期內(nèi)還難以看到“拐點(diǎn)”出現(xiàn)。

　　宏源證券首席國(guó)際金融戰(zhàn)略分析師宋鴻兵也認(rèn)為，次貸危機(jī)只是一個(gè)引爆器，美國(guó)48萬(wàn)億美元的總債務(wù)和45.1萬(wàn)億美元的財(cái)政虧空才是真正的“火藥庫(kù)”。目前美聯(lián)儲(chǔ)以及歐洲、日本聯(lián)手海量注入流動(dòng)性行為，只能“救急而不能救窮”，即使7000億美元的救市方案迅速付諸實(shí)施，也無(wú)法填滿(mǎn)這一巨大的金融黑洞。救市措施雖然能夠暫緩金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性枯竭危機(jī)，卻無(wú)法從根本上解決美國(guó)本身的巨大債務(wù)問(wèn)題。而且隨著增發(fā)貨幣所導(dǎo)致的通脹壓力抬頭，也將制約世界各國(guó)中央銀行的貨幣政策，并埋下新一輪流動(dòng)性泡沫的隱患。

　　國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家金巖石的判斷是，現(xiàn)在“真正的危機(jī)”還沒(méi)有到來(lái)，僅僅是開(kāi)始。目前要提防的就是，美國(guó)借“救市”而輸出通脹，轉(zhuǎn)嫁危機(jī)。“伯南克上臺(tái)到次貸危機(jī)爆發(fā)，直到現(xiàn)在，美國(guó)政府幾乎沒(méi)有對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)的通脹做過(guò)什么動(dòng)作。這個(gè)時(shí)候哪個(gè)國(guó)家壓通脹，通脹的禍水就往哪個(gè)國(guó)家流，所以美國(guó)現(xiàn)在是在輸出通脹，轉(zhuǎn)嫁危機(jī)。這一點(diǎn)，急需引起我們的警惕。”

　　四問(wèn)：這場(chǎng)金融危機(jī)將向何處發(fā)展

　　曾在美國(guó)房地美、房利美工作，對(duì)美國(guó)次貸問(wèn)題做過(guò)大量調(diào)研的宋鴻兵認(rèn)為，此次的華爾街金融危機(jī)將擴(kuò)展為經(jīng)濟(jì)危機(jī)，次貸危機(jī)引發(fā)的信用危機(jī)、債務(wù)危機(jī)、經(jīng)濟(jì)危機(jī)有可能持續(xù)到2012年。他分析說(shuō)，華爾街金融危機(jī)的走向?qū)��?huì)形成四個(gè)階段，目前只處在第二階段的中段。在此期間，美國(guó)經(jīng)濟(jì)難以出現(xiàn)真正的復(fù)蘇，并存在導(dǎo)致全球金融危機(jī)的可能。

　　第一階段(2007年2月～2008年5月)為流動(dòng)性危機(jī)。主要特點(diǎn)是美國(guó)房地產(chǎn)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)出現(xiàn)支付危機(jī)，金融市場(chǎng)中一切以次級(jí)按揭貸款為基礎(chǔ)的證券(如次級(jí)MBS債券)及其在這些證券之上進(jìn)一步衍生出的金融產(chǎn)品(如CDO)出現(xiàn)了嚴(yán)重貶值，以這些金融資產(chǎn)為抵押向銀行以15～30倍杠桿貸款的各類(lèi)基金，被迫競(jìng)相變賣(mài)資產(chǎn)以緩解銀行催債的壓力。此時(shí)，大量的、同時(shí)的、恐慌性的資產(chǎn)拋售導(dǎo)致了金融市場(chǎng)流動(dòng)性急劇凝固，至此，支付危機(jī)會(huì)演變成流動(dòng)性危機(jī)，而流動(dòng)性危機(jī)反過(guò)來(lái)引發(fā)金融資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)一步暴跌，銀行出現(xiàn)大量壞賬。

　　第二階段為信用違約危機(jī)。從2008年6月起，美國(guó)正式進(jìn)入了金融危機(jī)的第二階段，其主要標(biāo)志是“信用違約掉期”等金融衍生品市場(chǎng)將出現(xiàn)全面危機(jī)。

　　信用違約掉期是持有金融資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)用以“剝離”和“轉(zhuǎn)讓”違約風(fēng)險(xiǎn)的一種工具。然而信用違約掉期市場(chǎng)存在著重大的制度性缺陷，62萬(wàn)億美元的規(guī)模將整個(gè)世界金融市場(chǎng)暴露在前所未有和無(wú)法估量的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之下。最大的風(fēng)險(xiǎn)就是信用違約掉期完全是柜臺(tái)交易，沒(méi)有任何政府監(jiān)管，而且沒(méi)有中央清算系統(tǒng)，沒(méi)有集中交易的報(bào)價(jià)系統(tǒng)，沒(méi)有準(zhǔn)備金保證要求，沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控追蹤。美國(guó)資本市場(chǎng)中的垃圾債券(JunkBond)、資產(chǎn)抵押債券(ABS，其中包括信用卡、汽車(chē)貸款、學(xué)生貸款、消費(fèi)貸款等)、按揭抵押債券(MBS)、企業(yè)債市場(chǎng)、杠桿貸款等債務(wù)工具等都出現(xiàn)信用違約的連環(huán)危機(jī)。

　　信貸緊縮，還對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，由于商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)面臨威脅，為汽車(chē)制造商貸款的子公司或銀行的信用卡子公司提供資金便難以為繼。2008年到2009年，基于這些債券信用賭博之上的金融衍生品——“信用違約掉期”將造成高達(dá)1萬(wàn)億美元的巨大損失，對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)的沖擊力將數(shù)倍于2007年的次貸危機(jī)。信用違約危機(jī)的到來(lái)是一場(chǎng)無(wú)法避免的金融災(zāi)難。一些世界著名的大型金融機(jī)構(gòu)將會(huì)出現(xiàn)倒閉或被收購(gòu)。由于美國(guó)垃圾債券的比例在2007年已高達(dá)40%，信用違約掉期的規(guī)模更是在5年內(nèi)就從1萬(wàn)億美元膨脹到了62萬(wàn)億美元。因此這場(chǎng)巨大的損失將是2007年次貸危機(jī)高峰期的兩到三倍。

　　第三階段為利率市場(chǎng)危機(jī)。在大規(guī)模信用違約危機(jī)的劇烈震蕩之下，美國(guó)銀行間市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)將再度出現(xiàn)流動(dòng)性枯竭危機(jī)，其背后的原因?qū)⑹菍?duì)償付能力的擔(dān)憂(yōu)急劇增加。美國(guó)最大的兩家政府間接擔(dān)保的按揭貸款金融機(jī)構(gòu)房利美和房地美，由于自有資本金超級(jí)單薄，出現(xiàn)重大危機(jī)成為必然，其發(fā)行的信用等級(jí)接近美國(guó)國(guó)債的債券將出現(xiàn)孽息率大幅上升的危險(xiǎn)局面，這種危機(jī)將影響一般認(rèn)為最安全的金融資產(chǎn)——美國(guó)國(guó)債的信心，從而觸發(fā)更大規(guī)模的全球金融市場(chǎng)震蕩。金融衍生品市場(chǎng)中規(guī)模最大的利率掉期市場(chǎng)將面臨崩潰。

　　第四階段為美元地位危機(jī)。美國(guó)國(guó)債和房利美、房地美債券的信心危機(jī)，將導(dǎo)致世界范圍內(nèi)對(duì)美國(guó)金融產(chǎn)品的恐慌性?huà)伿酆兔涝�的失控性暴跌，由于美元世界�?chǔ)備貨幣的地位和全球貿(mào)易70%以美元結(jié)算的客觀現(xiàn)實(shí)，美元的危機(jī)必將導(dǎo)致全球金融危機(jī)的爆發(fā)。

　　宋鴻兵認(rèn)為，根據(jù)美國(guó)次貸的利率重設(shè)高峰和美國(guó)垃圾債券違約率的預(yù)測(cè)可以得出，2008年6～8月、2009年3月、2010年9月、2011年8月很可能是次貸危機(jī)全面升級(jí)的危險(xiǎn)時(shí)段。其中2008年6～8月和2011年8月對(duì)世界金融市場(chǎng)的沖擊將最為劇烈。

　　對(duì)中國(guó)的資本市場(chǎng)和廣大投資者來(lái)說(shuō)，宋鴻兵坦言：在未來(lái)幾年中我們將面臨高度不確定的國(guó)際金融市場(chǎng)，如何加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，積極部署應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的措施和計(jì)劃，并持續(xù)進(jìn)行危機(jī)應(yīng)對(duì)的沙盤(pán)推演，應(yīng)該成為有關(guān)部門(mén)的當(dāng)務(wù)之急。