中國(guó)房地產(chǎn)和在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)上市的股票的總市值已經(jīng)是中國(guó)GDP的3.5倍，而日本和香港在泡沫破裂之前，這個(gè)數(shù)字達(dá)到了10倍。我并不否認(rèn)中國(guó)的資產(chǎn)市場(chǎng)存在泡沫。很多人認(rèn)為是流動(dòng)性過剩導(dǎo)致了泡沫。不錯(cuò)，中國(guó)今年的經(jīng)常賬戶盈余很可能是GDP的10%，如此巨大的盈余足以引起泡沫。不過，政府對(duì)于資產(chǎn)供給的控制，才是導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫的罪魁禍?zhǔn)住?object align="left" classid="clsid:D27CDB6E-AE6D-11cf-96B8-444553540000" codebase="http://download.macromedia.com/pub/shockwave/cabs/flash/swflash.cab#version=5,0,0,0" height="250" width="350">

　　例如，所有在滬深港上市的中國(guó)公司總市值為35萬億-40萬億人民幣，是GDP的146%-167%。其中超過2／3屬于國(guó)有，在內(nèi)地上市的公司流通股只有區(qū)區(qū)9萬億人民幣，是GDP的38%。中國(guó)股票市場(chǎng)更像是2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的納斯達(dá)克：炙手可熱的互聯(lián)網(wǎng)公司估值高得離譜，能自由流通的比例卻很少。除了國(guó)有股的弱流動(dòng)性，對(duì)IPO和配股的嚴(yán)格控制也難辭其咎。私人控制的上市公司的控股股東不能隨意出售股票，即便他們認(rèn)為股票的估值過高(政府的監(jiān)管政策通過特別的規(guī)定防止了這種套利交易的發(fā)生，以避免市場(chǎng)脫離基本面)。

　　中國(guó)的住宅地產(chǎn)價(jià)值是居民持有股票價(jià)值的4-4.5倍。隨著房地產(chǎn)的建設(shè)投資已經(jīng)達(dá)到GDP的10%，房地產(chǎn)市場(chǎng)的存量和流動(dòng)性都非常驚人。它的高價(jià)格與中國(guó)巨額的灰色收入規(guī)模相關(guān)：建造成本不到房產(chǎn)售價(jià)的1／3，其余的部分則成為地方政府的土地出讓和稅收所得，以及開發(fā)商的利潤(rùn)。這些資金通常在灰色收入者之間流動(dòng)，房地產(chǎn)價(jià)格越高，灰色收入越多。

　　房地產(chǎn)市場(chǎng)就像一個(gè)巨大的經(jīng)濟(jì)榨汁機(jī)——通過各種層次的權(quán)力將汁液榨出，然后流入房地產(chǎn)市場(chǎng)。權(quán)力的巨大貨幣價(jià)值和人們對(duì)于房地產(chǎn)的喜愛，導(dǎo)致了房地產(chǎn)市場(chǎng)的巨大規(guī)模和高昂價(jià)格。不過，住宅市場(chǎng)的價(jià)值只是GDP的1.7倍，而1989年的日本為4.5倍，1997年的香港為7.5倍。

　　中國(guó)的資產(chǎn)泡沫會(huì)在什么時(shí)候破滅？可能在下周，也可能在明年。這方面，你和我一樣不確定。但是，它對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響可能有限。如果股票市場(chǎng)下跌一半，家庭會(huì)損失相當(dāng)于GDP的20%紙上財(cái)富，與美國(guó)股市下跌15%的經(jīng)濟(jì)影響相類似；如果房地產(chǎn)市場(chǎng)下跌30%，只有富人和權(quán)勢(shì)者將抱怨。銀行可能會(huì)受壞賬沖擊。但是中國(guó)政府通常傾向于會(huì)在盛宴過后埋單，并在其后旋即再準(zhǔn)備另一場(chǎng)盛宴。它仍然有錢這么做。

　　中國(guó)的增長(zhǎng)引擎在于貿(mào)易和城市化，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退有可能會(huì)放慢前者，但是中國(guó)與其他發(fā)展中國(guó)家的貿(mào)易仍是欣欣向榮。當(dāng)所有這些發(fā)展中國(guó)家都擁有過剩的外匯儲(chǔ)備時(shí)，即便美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退，它們?nèi)杂袑?shí)力進(jìn)行支出。而地方政府控制著城市化進(jìn)程，它們的新任領(lǐng)導(dǎo)者都有足夠的動(dòng)力希望能夠加快這一進(jìn)程。在資金告罄之前，中國(guó)將會(huì)繼續(xù)大干快上。而在可預(yù)見的將來，銀行的錢還是太多了。(作者謝國(guó)忠系獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家，原刊于《環(huán)球企業(yè)家》，本報(bào)有刪節(jié)）