□中證證券研究中心 張?zhí)┬?

　　四大分歧有待市場檢驗

　　在有可能進行嚴調(diào)控的預期下，地產(chǎn)股明年的機會有多大？一線城市與二三線城市哪個表現(xiàn)將更為穩(wěn)��？差別的信貸政策與政府的財政調(diào)控對樓市泡沫有多大的效應？樓市供應量是否能減緩地價房價上漲？這四個問題成為市場最為關心同時也是最有分歧的問題。

　　是否還有機會？

　　交銀國際和招商證券認為，雖然2010年房地產(chǎn)投資仍將保持較高的增速，但住宅市場難有驚喜，行業(yè)基本面房價看平、成交量減少、重點城市地價繼續(xù)上漲；估值略微偏高。除了要面對貨幣政策收緊和針對行業(yè)措施出臺的行業(yè)風險外，開發(fā)商亦因需要完成攀升的銷售目標，而相互間要作出激烈競爭，2010年地產(chǎn)股可能機會不大。而以中信證券和廣發(fā)證券為代表的券商認為，2010年，開發(fā)成本逐漸回歸理性，行業(yè)盈利空間改善。加速供地將使2010年地價不致瘋狂，而開發(fā)成本穩(wěn)定有利于緩解行業(yè)毛利率下降的壓力。市場集中度繼續(xù)提升。行業(yè)的上半年機會優(yōu)于下半年。

　　一線VS二三線？

　　從區(qū)域市場看，2009年的中國樓市經(jīng)歷了大城市先復蘇——再帶動二三線城市上漲——大城市泡沫出現(xiàn)——二三線城市強勁上漲的路徑。對于目前泡沫化不輕的中國樓市，如果2010年還有較大的機會將會偏愛于條件成熟、競爭激烈的一線城市還是方興未艾的二三線城市？目前券商爭執(zhí)也很大。中金公司認為，未來市場將面臨著各種調(diào)整，只有專注于一線城市的大牌開發(fā)商才能更好地抵御負面因素帶來的影響，龍頭公司將依靠其資金實力、品牌優(yōu)勢在房地產(chǎn)調(diào)控中占優(yōu)，而行業(yè)調(diào)控政策頻出將加大中小公司業(yè)績波動性及重組類地產(chǎn)資產(chǎn)注入的不確定性，使其難以有較好表現(xiàn)。

　　不過大多數(shù)券商還是鐘情于二三線中小開發(fā)商的發(fā)展。國泰君安認為，第一，從房價來看，2009年，一線城市房價同比上漲40%，二線同比上漲15%，未來還有一定的空間。第二，二三線城市需求結構總體表現(xiàn)良好，主要是剛性和改善性需求，投資性需求有限，因而未來受打壓的力度不大。第三，二三線城市的地產(chǎn)商有儲備規(guī)模優(yōu)勢，拿地時間早，地價成本低；區(qū)域或全國布局，相比龍頭公司而言成長性和利潤的確定性更強。

　　貨幣與財稅哪個更猛？

　　二手房營業(yè)稅的調(diào)整拉開了財稅手段遏制房價飆升的序幕，2010年還會有哪些措施針對高房價，拭目以待。不過對于財稅調(diào)控和貨幣調(diào)控目前也有不同的看法，有券商認為，二手房營業(yè)稅的調(diào)整標志著樓市的轉(zhuǎn)折，2010年房價繼續(xù)向上的動力不足，而有的認為，目前的財稅調(diào)控影響有限，差別的信貸和利率調(diào)控才會對樓市起到釜底抽薪的效果。

　　光大證券認為，已出臺的營業(yè)稅調(diào)整拉開了未來財稅調(diào)控的序幕，未來地產(chǎn)市場的需求和供給會反向變動，將使得目前失衡的供求關系逐步扭轉(zhuǎn)，由于投資性需求萎縮、自住性需求開始觀望，預計2010年一季度的成交量可能會回落到一個較低的位置上。在這個過程中，房價將經(jīng)歷漲幅收窄、或從高位回落的走勢。

　　而中信證券認為，在貨幣政策尚未收緊之前，地產(chǎn)股的表現(xiàn)不應只看短期調(diào)控。決定短期房價的并非市場供求，更不是開發(fā)成本，而是企業(yè)的資金寬裕程度和開發(fā)企業(yè)對未來景氣程度的預期。在目前企業(yè)資金充裕，新開工面積驟然回升的背景下，地產(chǎn)行業(yè)依然景氣向上。

　　地價與供應量是否將變化？

　　2009年又是一個地王頻出的時代，255億元拍賣的廣州亞運城項目成為全年的總價地王，地價的快速飆升推動了房價的上漲，這一點在業(yè)內(nèi)已達成共識，政府推出的2010年加大住房保障和推出力度是否能緩解陽剛直上的地價還需看實際操作。

　　中信證券認為，2010年，刺激需求的政策將緩慢退出，但不會以顛覆行業(yè)景氣為代價。2008年以來限制住房供應的政策將有方向性改變。擴大供應有利于增加地方財政收入、拉動投資及平穩(wěn)房價。2010年，預期各地方政府開始加速供應土地，地價飆升的態(tài)勢將有所緩解。

　　不過對于已經(jīng)高企的房價而言，未來地價即使走穩(wěn)是否也會隨之企穩(wěn)，還有很多的不確定性。從歷年看，政府加大供應的行為不會是一個常態(tài)持續(xù)的過程，2010年隨著新開工面積的擴大，政府的供應行為可能在某些時段會提速，從而緩解日益緊張的供需矛盾。

　　房價有望保持穩(wěn)定

　　在經(jīng)歷了2009年資金和政策的推動后，2010年中國樓市是否還將蓬勃向上？2009年12月以來政府密集出臺的有關調(diào)控措施使市場在升溫的泡沫中重新尋找理性。在宏觀經(jīng)濟向好基礎仍需夯實的背景下，地產(chǎn)投資仍將是拉動經(jīng)濟增長的主力，對于積累的泡沫，政府還將出臺調(diào)控措施予以規(guī)范，但調(diào)控不意味著打壓，在資金狀況充裕不改的2010年，地產(chǎn)公司的業(yè)績?nèi)詫⒊掷m(xù)向好。

　　2009年12月以來出臺的調(diào)控措施無一例外地都是針對過度投機行為，投機導致了房價的飆升，根據(jù)測算，2009年全國商品房均價漲幅超過15%，一線城市的平均漲幅超過50%，高房價下的樓市火爆是否還能持續(xù)？券商普遍的觀點是，09年“量價齊升”的情況無法長期持續(xù)下去。即便不取消優(yōu)惠政策，部分未來需求已在2009年提前釋放；在政府加大供給、新開工面積迅速回升的作用下，供應短缺的情況將迅速得到緩解。2010年開發(fā)商的定價權將有可能被大幅被削弱，為吸引更多的消費者，開發(fā)商可能采取靈活定價的策略，因而房價有望保持穩(wěn)定。

　　對于2010年的交易情況，未來出臺的新政策將側(cè)重增加土地及有效供應，并為投資需求降溫。從短期看，由于信心的恢復和供地速度的加快，商品房供應量仍將增加，同時，通脹預期也將催生地產(chǎn)需求，在CPI尚未出現(xiàn)高點前，商品房銷售增速不會放緩，預計，2010年銷售面積同比增長會超過15%，房價漲幅會在5%以內(nèi)。

　　在有關政策的調(diào)控下,2010年房地產(chǎn)市場能否健康快速發(fā)展?在貨幣政策不動的背景下,行業(yè)資金來源依然充分,銷售面積和銷售價格依然向好,政府的調(diào)控政策不會一刀切,二三線城市泡沫不大。

　　- 機構視點

　　莫尼塔：

　　全國樓市的整體交易量在明年一季度可能進一步環(huán)比上行，我們將地產(chǎn)行業(yè)在明年一季度的評級由當前的“中性”上調(diào)為“看好”。在相對中性的情景假設下，明年地產(chǎn)板塊指數(shù)的高點漲幅可能達到32%，略微低于我們在A股策略報告中對滬深300指數(shù)高點36%漲幅的預期，但指數(shù)中樞20%的預期漲幅則明顯高于全市場，就2010年上半年而言，地產(chǎn)板塊對投資者依然具有明顯的吸引力。

　　中信證券：

　　2010年刺激需求的政策緩慢退出，不會以顛覆行業(yè)景氣為代價。按揭利率下限不會提高，但執(zhí)行會逐漸嚴厲，住房交易營業(yè)稅的優(yōu)惠也會在年底取消。但刺激政策退出不會顛覆行業(yè)景氣，一季度流動性會適當恢復。價格和銷量穩(wěn)中有增。資金壓力幾乎不存在，使得房價短期內(nèi)難出現(xiàn)下降；刺激需求政策退出緩慢，銷售速度正常，供應適當增加，二手房銷售火熱和開發(fā)企業(yè)理性漲價，都確保了銷售量在長期維持高位。

　　高華證券：

　　中國主要城市的供需均衡狀況(目前庫存月數(shù)為9個月)將在2010年基本保持完好：經(jīng)濟前景的改善將為2010年居民收入的加速增長提供支撐，這應會帶動承受比率恢復至較當前更為健康的水平；雖然預計供應將會增加、交易量將會較2009年的歷史高點略有回落，但估計庫存月數(shù)不太可能會顯著高于12個月。

　　此外，預計2010年開發(fā)商的財務狀況將會明顯好于2008年，這也意味著在銷售旺季期間即便供應大幅上升，開發(fā)商也不太可能降價以提高銷量。